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Modelo de 3 e 5 factores de Fama-French
O modelo de três factores de Fama-French é um modelo estatístico formulado em 1992 por Eugene Fama e Kenneth French, ambos colegas da Booth School of Business da Universidade de Chicago na altura.
Eugene Fama, galardoado com o Prémio Nobel da Economia em 2013, concebeu este modelo para ajudar a prever e compreender os retornos do mercado bolsista.
Os três factores deste modelo são:
- (1) o excesso de retorno do mercado
- (2) o desempenho superior das pequenas empresas em relação às grandes empresas, e
- (3) o desempenho superior das empresas de grande capitalização em relação às empresas de pequena capitalização.
O modelo de 5 factores inclui:
- (4) RMW (Robust Minus Weak), que mede a diferença de desempenho entre as empresas com elevada rendibilidade operacional e as empresas com baixa rendibilidade operacional, e
- (5) CMA (Conservative Minus Aggressive), que compara os retornos das empresas que investem de forma conservadora com os das que investem de forma agressiva.
Principais conclusões - Modelo de 3 e 5 factores de Fama-French
- O modelo de três factores de Fama-French, formulado por Eugene Fama e Kenneth French, ajuda a prever e a compreender os rendimentos do mercado bolsista, tendo em conta o excesso de rendimento do mercado, o desempenho superior das acções de pequena capitalização e o desempenho superior das acções com um elevado rácio livro-mercado.
- Os dois últimos factores do modelo são objeto de um debate permanente, principalmente devido à sua variabilidade e ao seu impacto potencial nos ganhos globais.
- Há quem defenda que o prémio de pequena capitalização e o prémio de valor podem não ser coerentes em todas as condições de mercado.
- O modelo de cinco factores de Fama-French desenvolve o modelo de três factores, acrescentando-lhe factores de rendibilidade e de investimento.
- Embora o modelo de cinco factores melhore o poder explicativo dos retornos das acções, foram levantadas preocupações quanto à sua medição da rendibilidade e à sua aplicabilidade a outros mercados para além dos EUA. A inclusão de um fator de dinamismo está também a ser debatida.
Os factores do modelo Fama-French
O primeiro fator, a rendibilidade excedentária do mercado, resume a ideia de que um investimento no mercado de acções no seu conjunto deve render mais do que um investimento num instrumento sem risco, como uma obrigação do Tesouro.
O segundo fator reconhece que as empresas mais pequenas tendem a ter um desempenho superior ao das maiores.
Este fator reflecte o risco inerente ao investimento nestas empresas mais pequenas, que são mais voláteis e podem não ter um historial financeiro tão estável como as empresas maiores e mais estabelecidas.
O terceiro fator diz respeito à relação entre o valor contabilístico de uma empresa e o seu valor de mercado.
O modelo postula que as empresas com um rácio elevado entre o valor contabilístico e o valor de mercado tendem a ter um desempenho superior ao das empresas com um rácio baixo, mesmo quando são tidos em conta outros riscos.
Críticas e debate
No entanto, estes dois últimos factores são objeto de debate.
Alguns investigadores argumentam que o prémio das pequenas empresas pode não ser tão consistente como o modelo sugere e que o prémio de valor pode não se aplicar a todas as condições de mercado.
Apesar destas críticas, o modelo de três factores de Fama-French continuou a ser um desenvolvimento importante no domínio das finanças, ajudando os investidores/operadores a compreender e a prever melhor a rendibilidade das acções.
Evolução para o modelo de 5 factores de Fama-French
Adição de novos factores
Em 2014, Fama e French alargaram o seu modelo, acrescentando dois factores adicionais: a rendibilidade e o investimento.
O fator de rendibilidade, conhecido como RMW (Robust Minus Weak), mede a diferença de desempenho entre as empresas com elevada rendibilidade operacional e as empresas com baixa rendibilidade operacional.
O fator investimento, ou CMA (Conservative Minus Aggressive), compara os rendimentos das empresas que investem de forma conservadora com os das que investem de forma agressiva.
Impacto nos factores anteriores
Nos EUA, de 1963 a 2013, a adição destes dois factores tornou redundante o fator "high minus low" (HML).
As séries cronológicas dos retornos HML foram totalmente explicadas pelos outros quatro factores, em particular o CMA, que tinha uma correlação de 0,7 com o HML.
Responder às preocupações
Os retornos destas carteiras co-variaram positivamente com SMB (Small Minus Big) e negativamente com RMW (Robust Minus Weak) e CMA (Conservative Minus Aggressive), resultando num alfa de cinco factores negativo significativo.
No entanto, apesar destas preocupações, o modelo de cinco factores demonstrou melhorar o poder explicativo dos retornos das acções em relação ao modelo de três factores.
Críticas e considerações
O fator "momentum
Embora o fator "momentum" não tenha sido inicialmente incluído no modelo, alguns especialistas, como Cliff Asness, antigo aluno de doutoramento de Eugene Fama e cofundador da AQR Capital, defenderam o seu lugar no mundo financeiro.
De acordo com Asness, a dinâmica de uma ação - a velocidade a que o seu preço se move - pode ter um efeito significativo no seu desempenho e deve, por conseguinte, ser tida em conta em qualquer modelo abrangente de avaliação de activos.
Questões sobre a medição da rendibilidade
A forma como Fama e French medem a rendibilidade também tem sido alvo de algumas críticas.
Por exemplo, Foye (2018) testou o modelo de cinco factores no Reino Unido e levantou preocupações.
Foye questiona a forma como Fama e French medem a rendibilidade e salienta que o modelo de cinco factores não consegue oferecer um modelo convincente de fixação de preços de activos para o Reino Unido.
Outras preocupações e debate em curso
Para além da falta de dinamismo, o modelo de cinco factores suscitou outras preocupações e o debate sobre o melhor modelo de avaliação de activos ainda não está resolvido.
Independentemente destes debates, os modelos Fama-French continuam a ser bem conhecidos e amplamente utilizados no sector financeiro, estando na base de muitas estratégias de investimento e servindo de instrumento para compreender as muitas facetas da dinâmica da determinação do preço dos activos.
Eugene Fama Porque é que as acções de pequena capitalização e de valor têm um desempenho superior
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Perguntas mais frequentes
O que é o modelo de três factores de Fama-French?
O modelo de três factores de Fama-French é um modelo estatístico introduzido por Eugene Fama e Kenneth French em 1992.
Tem por objetivo explicar a rendibilidade das acções de uma empresa em função de três factores:
- Excesso de rendibilidade do mercado
- Desempenho superior das acções de pequena capitalização em relação às acções de grande capitalização
- Desempenho superior das acções com um rácio contabilístico elevado em comparação com as acções com um rácio contabilístico baixo.
Este modelo baseia-se no Capital Asset Pricing Model (CAPM), ao qual acrescenta dois factores adicionais para melhor explicar as variações das rendibilidades do mercado de acções.
O que é o modelo de cinco factores de Fama French?
O modelo de cinco factores de Fama French é uma extensão do modelo de três factores introduzido em 2014.
Este modelo acrescenta dois factores adicionais:
- Rentabilidade, medida como a diferença entre os retornos de empresas com alta e baixa rentabilidade operacional.
- Investimento, medido como a diferença entre as rendibilidades das empresas que investem agressivamente e as que investem de forma conservadora.
Estes factores adicionais permitem aperfeiçoar a capacidade de previsão do modelo, mas o seu significado e interpretação são objeto de um debate académico permanente.
Qual é a importância dos modelos de Fama French na gestão de carteiras?
Os modelos de Fama French de três e cinco factores são importantes para a gestão de carteiras e a avaliação de activos.
Fornecem um método empírico para prever e analisar a rendibilidade das acções com base noutros factores que não apenas a rendibilidade do mercado.
Estes modelos ajudam os gestores de carteiras a identificar os factores de risco que afectam as acções de uma carteira e a ajustar as suas estratégias em conformidade.
Em que é que os modelos de Fama e French diferem do modelo de avaliação dos activos de capital (CAPM)?
O modelo de determinação do preço dos activos de capital (CAPM) calcula a rendibilidade esperada de um investimento tendo em conta o seu risco sistemático, representado pelo coeficiente beta.
Segundo este modelo, a rendibilidade esperada de um título é igual à taxa sem risco mais o beta multiplicado pelo excesso de rendibilidade do mercado.
Os modelos Fama e French alargam o CAPM, incluindo factores adicionais como a dimensão, o valor, a rendibilidade e o investimento na explicação da rendibilidade das acções.
Estes modelos são, por conseguinte, potencialmente mais exactos e informativos do que o CAPM.
Por que razão existe um debate sobre os dois últimos factores do modelo de cinco factores de Fama e French?
Os factores de rendibilidade e de investimento do modelo de cinco factores são objeto de um debate académico, uma vez que estes dois factores podem explicar plenamente as rendibilidades altas menos baixas (HML), tornando o fator HML redundante.
Há também quem questione a correcta medição da rendibilidade e a aplicabilidade global do modelo a outros mercados que não os EUA.
Quais são os problemas do modelo de cinco factores de Fama French?
Embora o modelo de cinco factores melhore o poder explicativo das rendibilidades das acções em comparação com o modelo de três factores, não consegue explicar totalmente todas as carteiras.
Por exemplo, as carteiras compostas por pequenas empresas que investem fortemente apesar da baixa rendibilidade têm um desempenho fraco com este modelo.
Além disso, foram levantadas preocupações quanto à medição da rendibilidade do modelo e à sua capacidade para fornecer um modelo convincente de avaliação de activos para mercados como o do Reino Unido.
Quais são os argumentos a favor da inclusão de um fator de momentum no modelo de Fama-French?
Embora Fama e French não tenham incluído um fator de momentum no seu modelo, Cliff Asness, um antigo aluno de doutoramento de Eugene Fama, defendeu a sua inclusão.
Na sua opinião, o momentum, ou seja, a tendência dos preços das acções em alta para continuarem a subir no curto prazo, é um fator importante que influencia a rendibilidade das acções e deve, portanto, ser tido em conta no modelo.
No entanto, esta proposta continua a ser objeto de debate na comunidade académica.
Quais são as limitações dos modelos Fama-French de 3 e 5 factores?
As principais limitações dos modelos Fama-French de 3 e 5 factores são as seguintes:
- São modelos retrospectivos baseados em dados históricos. As rendibilidades futuras podem não ser consistentes com as relações históricas identificadas.
- Os modelos pressupõem uma relação linear entre factores e rendibilidades. Este pressuposto nem sempre é verificado.
- Os modelos foram desenvolvidos especificamente para os mercados de acções dos EUA. A sua aplicação a nível internacional ou a outras classes de activos é questionável.
- Os factores baseiam-se na triagem das características das empresas, como a dimensão e o valor de mercado. Os factores subjacentes não são bem compreendidos.
- Os modelos não explicam totalmente os rendimentos. Uma grande parte dos rendimentos continua por explicar.
- A adição de factores não conduz necessariamente a um modelo melhor. O modelo de 5 factores tem um poder explicativo marginal em comparação com o modelo de 3 factores.
- Os modelos não dizem nada sobre o valor fundamental ou intrínseco dos títulos. São modelos estatísticos que captam padrões históricos de rendibilidade.
- Os factores têm mostrado instabilidade ao longo do tempo. As rendibilidades dos factores e os prémios de risco não são constantes e podem desaparecer durante longos períodos.
Assim, embora úteis, os modelos Fama-French têm limitações enquanto modelos estatísticos que podem não prever de forma fiável as rendibilidades futuras ou fornecer informações aprofundadas sobre o processo de geração de rendibilidades.
Os investidores/traders devem ser cautelosos e não confiar demasiado nestes tipos de modelos quando tomam decisões de trading/investimento.